纺织服装行业看好并购与转型 七股迎来捡钱机会 时间：2016-03-22

　　纺织服装行业2015年年报业绩前瞻：四季度消费低于预期，看好并购与转型

　　类别：行业研究机构：申万宏源集团股份有限公司研究员：王立平，秦聪日期：2016-02-05

　　服装行业15年单Q4终端零售数据低于预期，预计主要受暖冬天气扰动。Q4限额以上纺织服装批零总额同比增长7.5%，与Q3增速相近。但百家/50家大型零售企业服装类零售额数据均在11、12月间出现加速下滑，百家数据下滑5%与7.7%，50家数据下滑3.6%与7.8%。这与我们跟踪的服装公司草根数据趋势上较为吻合。我们预计核心影响因素是暖冬天气，居民实际购买力并未显著下滑。纺织服装行业整体缓慢复苏中，斜率低且有波折。

　　年报业绩预计延续分化，休闲龙头增长较好，男装逐步复苏中。根据我们预计的三季报业绩情况，分子行业看：1)平价男装龙头海澜之家4Q 终端同比增速预计放缓，商务男装则延续复苏趋势，有望是下一个困境反转的品类;2)休闲服饰继续分化，整体向好大趋势不变，龙头森马休闲服冬季增速预计整体保持正常，批发模式受影响相对较小;3)户外用品行业增速较往年放缓，期待大众的户外运动参与度提升驱动行业拐点出现;4)高端女装以百货渠道为主，未见明显改观;5)家纺行业稳健增长，龙头公司也在积极探索大家居及服务业等新领域;6)男鞋行业弱复苏，龙头奥康受益于收入恢复与减值转回;7)纺织制造呈现向好趋势，人民币贬值预期有利于龙头，已有海外产能布局的公司也将受益于TPP.

　　我们预计纺织服装行业重点公司2015年报业绩情况如下，仍有部分品种超预期：

　　1) 增速高于20%的公司有11个：跨境通(增长400%，超预期，并表的环球易购业绩翻番增长)，上海家化(增长145%，符合预期，天江药业并表)，华孚色纺(增长100%，符合预期，补贴较多)，奥康国际(增长50%，符合预期，减值转回较多)，搜于特(增长50%，符合预期，低基数)，健盛集团(增长 40%，符合预期，产能释放)，美盛文化(增长40%，符合预期，业绩补偿收回与补贴增加)，雅戈尔(增长35%，符合预期，投资收益多)，海澜之家(增长28%，符合预期，4Q 增速一般);森马服饰(增长23%，符合预期，休闲与童装稳健增长)，美欣达(扭亏为盈约3700万，符合预期，剥离亏损子公司);

　　2) 增速在0-20%之间的公司有8个：罗莱家纺(增长16%，符合预期)，富安娜(增长16%，符合预期)，际华集团(增长15%，符合预期，处置土地收益多)，梦洁家纺(增长10%，符合预期)，三夫户外(增长10%，符合预期，4Q 销售较好)，九牧王(增长5%，超预期)，贵人鸟(增长5%，符合预期)，浔兴股份(增长0%，符合预期);

　　3) 增速低于0的公司有11个：七匹狼(下滑6%，超预期)，探路者(下滑10%，符合预期，旅游业务处在投入期)，报喜鸟(下滑10%，符合预期)，大杨创世(下滑10%，符合预期)，鲁泰(下滑15%，符合预期)，百隆东方(下滑15%，符合预期)，嘉欣丝绸(下滑15%，符合预期)，朗姿股份(下滑 25%，符合预期)，卡奴迪路(下滑30%，符合预期，新业务投入大)，华斯股份(下滑90%，符合预期，出口下滑)，嘉麟杰(亏损1亿，低于预期).

　　投资建议：16年是纺织服装行业并购大年，看好有外延预期、以及转型方向好+与大股东诉求一致的弹性标的。推荐标的：1)积极转型标的：七匹狼(拟回购 3亿元，账上现金充裕)、商赢环球(董事长数次增持，期待定增过会，兑现收购成长逻辑)、探路者(员工持股进入购买窗口，体育与旅行行业好)、华斯股份 (移动社交电商战略有望升级);2)确定性高成长标的：跨境通(跨境电商行业好，公司作为龙头业绩保持高成长性，定增过会);3)小市值弹性标的：美欣达 (定增已获批文，大股东高管高比例认购，集团优质资产有注入预期)，卡奴迪路(定增过会，员工持股参与购买，定位轻奢的进口跨境电商试运营)4)超跌的价值白马：海澜之家(16年12X)、森马服饰(16年16X).

　　华孚色纺：定增22亿扩产越南、新疆，产能布局调整

　　华孚色纺 002042

　　研究机构：光大证券 分析师：李婕撰写日期：2015-12-25

　　公司三季报预计全年净利同比增80%~120%。我们判断：1)公司业绩持续改善，棉价逐步企稳有利于毛利率改善;2)进一步利用新疆地区税收等政策优惠、扩大规模效应，7月公告签订阿克苏华孚恒天色纺工业园100万锭色纺纱及6万吨棉花染色项目投资协议，新疆成未来产能重点扩张区域。同时随着新疆产能规模扩大，项目建设期和完工后均享受一定政府补贴(阿克苏政府在土地厂房、税收金融、运费补贴等方面均有优惠政策)，非主营收入规模逐步提升、增厚业绩;3)增资越南子公司、建设越南色纺纱生产基地，越南产能扩张将受益TPP协议进一步实施带来的关税优惠;4)主业基础上拓展业务发展空间，5亿元设立网链投资发展供应链业务、拟接入垂直整合服饰电商平台，预计供应链平台将于2016年一季度落地;5)1:9杠杆的员工持股计划成本11.47元，锁定期 2015.6.30-2016.6.29.

　　公司目前市值106亿，继续看好公司未来产能的逐步释放和供应链新业务的推进，调整15-17年EPS分别为0.42、0.48、0.55元，定增完成后股本增加将摊薄EPS，维持“买入”评级。

　　风险提示：产能建设项目推进不及预期、供应链新业务推进不及预期。

　　海澜之家：布局智能化物流仓库，看好全年业绩超预期增长

　　海澜之家 600398

　　研究机构：太平洋 分析师：程晓东，刘丽撰写日期：2015-10-23

　　事件：2015年前三季度公司实现营业收入113.25亿元，同比增长39.04%;实现利润总额30.44亿元，同比增长42.33%;实现归属母公司净利润22.90亿元，同比增长41.95%。实现每股收益0.51元。

　　其中，2015年Q3实现营业收入33.92亿元，同比增长37.79%;实现归属母公司净利润6.24亿元，同比增长61.91%。

　　海澜之家与百衣百顺增速超预期：2015年前三季度，海澜之家品牌实现收入约92亿元，同比增长42%;百衣百顺品牌实现收入约2.5亿元，同比增长 183%;圣凯诺实现收入约13亿元，同比下降4%。电商业务实现收入约3.7亿元，同比增长110%，预计电商业务全年有望完成8亿元的销售计划。

　　保毛利，控费用：受到产品结构调整的影响，毛利率略降：前三季度综合毛利率为39.82%，环比降1.6个百分点，同比降0.09个百分点。费用控制力度较强：期间费用率为12.85%，环比降0.98个百分点，同比降1.22个百分点。其中销售费用率为7.75%，环比降1.68个百分点，同比升 0.28个百分点，主要是由于广告费、人员工资、直营店租金随销售规模扩大而增长所致，管理费用率为5.84个百分点，环比升0.62个百分点，同比降 1.55个百分点，财务费用率为-0.73个百分点，环比升0.08个百分点，同比升0.06个百分点。

　　渠道扩张，同店销售金额保持高增长：截止至9月30日，海澜之家门店数量为3450家，较年初增加了100家，百依百顺门店数量为家，较年初增加40家。从零售终端销售金额来看，前三季度同店增长为23%。

　　秋冬季备货导致存货水平维持高位：截止至9月30日，公司存货金额为89.77亿元，较年初的60.86亿元增加47.50%，存货增长的原因在于秋冬季备货(主要是羽绒服、大衣等单价较高的商品)。其中海澜之家存货金额大约80亿元，百衣百顺约为4亿元，圣凯诺约为万。

　　智能化物流仓库建设项目：公司为满足营销网络扩张需求，提高物流效率，进一步增强公司市场竞争力，拟投建“智能化物流仓库建设项目”。总投资金额13.07亿元，项目地点位于江阴市海澜之家华士工业园，土地面积约为177亩，计划建设六个智能化仓库，总建筑面积47.3万平方米，购置各类设备2318台套。项目满负荷运营后将具备15，000万件/年的物流周转能力。该项目拟在2年内完成建设投资投入，投产后3年内完成全部流动资金投入。正常年可实现收益 36，000万元，税后内部收益率9.57%。

　　投资建议：结合***新公布的三季报情况，上调公司15-17年每股收益分别为0.74 元、1.00元、1.45元，按照10月20日收盘价15.73元计算，对应的市盈率分别为21倍、15.73倍、10.84倍。估值水平在品牌服饰版块内较低，略高于员工持股价格15.2元。考虑到公司市值较大，股价弹性较小，可长线布局，给予“买入”评级。

　　森马服饰：荣光再现，更胜以往

　　森马服饰 002563

　　研究机构：元大证券分析师：刘珮昀撰写日期：2016-01-05

　　本中心初次将森马纳入研究范围，给予买入评级，目标价人民币15元，系根据26倍2016年预估每股收益推算而得，隐含21%上涨空间。我们看好森马的原因在于其在休闲与儿童服饰市场均具 地位，且盈利能见度日益提升。我们预估下列因素有望带动森马估值提升：1)该公司休闲服饰品牌已重拾营运增长歩伐，2015-17年预估年复合增长率达15.0%;2)森马的儿童服饰品牌BAlabala将保持 地位，2015-17年预估年复合增长率达 16.5%;3)公司具备 优势，有望受益于电子商务风潮。毛利较高的儿童服饰业务贡献提高，预计可带动毛利率扩增。

　　森马品牌荣光再现：身为中国 休闲服饰品牌，森马营运历经2012-14年库存过剩的问题后恢复动能，2015年上半年起重拾营运增长歩伐。研究中心预估随着 Semir品牌据点扩张，其营收年复合增长率可从2012-14年的0.2%攀升至2015-17年的15.0%。

　　Balabala 品牌持续带动增长：尽管市场结构分散，Balabala的市占率仍由2010年的1.9%增长至2014年的3.6%。我们认为凭借以下竞争优势，Balabala将可维持其 地位：1)销售网络覆盖广/遍布全国;2)品牌享有良好声誉;3)产品质量可靠，采取“平价超值”的定价策略。

　　电子商务实力坚强：森马2014年在线销售额同比增长82.8%至约人民币9.4亿元， 同业，占其总营收11.5%。森马具备 优势，有望受益于 O2O(online-to-offline，网络到实体商业模式)风潮，系因该公司：1)早期即已跨进电子商务;2)开发自有在线品牌，防阻网络/实体销售侵蚀效应;3)收购韩国电商ISE股权以扩展跨境电商市场。